中国财政赤字货币化?真要走回无锚印钞的老路吗!?

最近无论是官方还是民间,无论是政策界还是学术界,在激烈的争吵一个问题,那就是财政赤字的货币化。

各界围绕这一话题争论非常激烈,可以看出这个事情并不简单。

那我们先说一下这个财政货币的赤字化是什么意思。

说白了就是财政部发行国债由央行来购买,也就是透支国家信用,那财政想花多少钱就可以花多少钱,央行变成了财政的钱袋子,也就失去了这种独立性。

先要明确说一点,各国的法律,包括美国的联邦储备法,里斯本条约,还有欧洲的央行条例,日本的央行法,都禁止央行通过一级市场购买国债或者对政府透支。

同样中国的1995年出台了中国人民银行法,也是禁止人民银行直接认购包销国债,对政府进行财政透支的。

所以大家可以看到这是一个各国法律都明确的这个禁止,人民银行法也明确规定的禁止的一个东西,却成为了一个最近热门争议的一个话题,可见是非常反常。

那接下来我就分两个部分讲述一下这个问题。

第一个是先弄清财政赤字货币化这个话题的由来的背景,为什么突然提出这个话题,为什么在此时此刻?为什么会引起这么大的一个争论。

大家要记住就是任何一个新的事物,尤其是比较反常的事物出现,都有它一个深刻的背景。

那第二部分给大家分析一下财政赤字货币化,一旦实施以后可能带来的一些后果和影响。

 MEANING 1  话题背景

我们先说一下这个财政赤字货币化这个话题出现了一个背景。

『 01 人物背景 』

他这里面有几个背景,我们先看第一个背景就是这个提出这个话题的人物背景。

提出这个政策建议的人,他也不是普通学者,他是参与财政部决策的一个官方经济学家名字叫刘尚希,刘尚希是中国财政科学院的院长,兼D委S记。

在这个时候这个时段也正是国家要发行这个特别国债的前夕,这个话题一出可以说是一石激起千层浪,许多官方的、民间的经济学家都加入这个论战。

刘尚希是何许人,他为什么在这个时候提出这个话题,大家可以看一下他的背景。

从1992年开始他就在财政部任职,一直也没有离开财政系统,历任了财政部财政科学研究所副所长、所长,一直到2016年任中国财政科学研究院D委S记兼院长,正司级。

大家可以看到刘尚希在财政系统可以说是经营多年,对中国的财政金融系统还是相当了解,中国财政科学研究院也是中国财政系统的一个官方的研究机构,是中国财政系统的一个智囊团,他们的研究应该说是非常贴合中国财政金融运行的实际情况,也是第一线。

所以记住这个话题的提出人,他不是一个普通的民间经济学家,或者是一些商业这个券商或者是投行的首席经济学家,他也不是头脑发热,他是带有很强的官方意志和官方声音的,至少是他表达了财政部门的这个部门的官方声音。

『 02 经济背景 』

接着我们就说更重要的也就是财政赤字货币化当前的一个经济背景。

首先这个财政收支目前是面临一个巨大的挑战,财政非常缺钱,1~4月份中国财政收入同比是下滑了14.5%,财政支出下滑了2.7%。

财政收入的下滑幅度很大,但是支出的下滑幅度比较小,说明支出非常刚性。

1~4月份的整体财政收支缺口可以说进一步加大,大家可以看一下这张图,反映了历年的一般公共预算的一个收支缺口,可以看到2020年也就是紫色的那根线,它下滑幅度明显是比往年要大很多,往年到了4月份、5月份的时候收支缺口的这个线会走平,但是今年很不一样。

而且从这个图可以看到,越到下半年这个财政的收支缺口越大。

这些缺口怎么解决必须靠发行国债、地方政府债券或者是卖地收入去弥补,否则就会严重的收不抵支。

我们再看一下不同的这个税种对财政收入的贡献,大家可以明显的看出就是财政收入的减少,主要是受到增值税和企业所得税这两个大税种的影响。

那这个说明什么,说明实体企业是受冲击非常严重,其他的税种的下滑幅度好像并不是很大,尤其是印花税,跟炒股相关,还有跟土地房地产相关的土地增值税、契税,房产税、土地使用税这些下滑幅度都不大。

最后我们再看一下4月的这个当月主要经济指标,大家可以看到所有指标里面下滑最惨烈的就是财政收入。

关于经济背景我还有一点想说的是就是在今年三次降准的刺激下,1~4月份的这个社会融资规模和m2达到了历史的天量,不是什么精准滴灌,这是实打实的大水漫灌。

但是在4月份居然出现了通缩的魅影,就是4月份的cpI和ppi它同比双位数回落,尤其是令人担忧的ppi,它开始向下加速拐头,这意味非常浓厚,4月份的ppi同比下滑3.1%,央行的货币政策已经是倾尽全力了。

但此时明显发现经济还有剧烈的这种转向通缩和萧条的这种迹象,那所以逼的财政政策必须更加积极,但巧妇难为无米之炊,钱从哪里来,问题很关键。

大家还记得发行特别国债这个事吗,就是在一个月以前中央ZZ局会议提出发行特别国债,具体怎么落实怎么去实现,这个就是财政赤字货币化这个话题出现的缘由。

『 03 政治背景 』

讲完经济背景,我们最后再说一下财政赤字货币化的政治背景。

在最近的5月15日召开了最新的中央ZZ局会议,要求财政政策更加积极有为,财政部长刘总也在人民日报上撰文,他说到积极的财政政策更加积极有为,是财政更好发挥国家治理的基础和重要支柱作用的应有之义。

可以看到从上到下整个政治层面上都强烈的呼吁,积极的财政政策更加积极有为,但是具体怎样更加积极有为,如何解决财政的无米之炊的这个问题,就特别国债你怎么发行谁来买。

所以最后一个政治背景,就是中央ZZ局在4月17号会议,会议里面他首次提出经济面临前所未有的挑战,也是首次提出六保,就是保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转。

这个六保非常重要,是在4月17号当时首次提出的,刘尚希提出这个货币赤字、财政赤字货币化就是在4月27号的一个会议上提出的。

 MEANING 2  影响和后果

接着我们就说这个第二部分,就是说财政赤字货币化如果实施可能带来哪些影响和后果。

第一个最明显的后果就是一旦走向这个财政赤字的货币化,就如这个潘多拉的魔盒被打开,进入这个恶龙飞出牢笼,从此货币的发行再无约束,正所谓覆水难收,如果这无约束没有约束的货币之水,一旦泼出去以后就再难收回。

中国其实对财政赤字货币化一点都不陌生,在中国上世纪80年代到90年代中期,政府财政是可以向央行借款透支的,在可以说长达10多年的受限制的这个政府财政透支过程中,导致央行大量的被动发行货币,央行那时是成为了财政提款机,而且根本没有任何的独立性可言,几乎是沦为财政的服务。

那些年发生了什么,想必经历过那个年代的人,比如说50后、60后,应该是比较刻骨铭心的。

因为那时遭遇了物价闯关,1988年的物价闯关和后面的这个高通货膨胀,尤其是这个1988年的物价闯关,放开商品价格,当时人们非常疯狂,抢购他们能够买到的任何商品。

这张图就是反映了当时的通货膨胀情况,可以看到从95年以前,中国长期是一个高通胀的状态,经常是达到两位数以上的一个通胀。

那很多人当时发了工资以后,第一反应就是去抢购一切可以买到的商品,当时可以真的就是说通胀猛于虎。

后来直到朱总上台,他进行了铁血的改革,壮士断腕,1995年通过了中国人民银行法,废除了无约束的印钞,建立了现代商业银行信贷体系,这才结束了长达10年之久的这种高的通货膨胀时期。

回顾央行成立以来,可以说是花了很长的时间大量的精力才逐渐的提高了货币政策独立性,而且获得了中国人民银行法的法律保障。

如果此时再去实行这个财政赤字货币化,很容易让央行再次成为财政的提款机,央行的改革事实上等于又走了回头路。

我们再来看一下1995年中国人民银行法是怎么规定的,第29条明确规定,Y行不得对政府财政透支,不得进行认购,不得直接认购包销国债和其他地方政府债券。

不光是这个中国的银行法不允许这么做,其他各国Y行也有明确的法律规定不允许这么做。

那当然,是因为有这种惨痛的历史教训,中国是有民国时期的恶性通胀。

再加上西方国家经过上百年的货币政策的实践,可以说这个不允许财政赤字货币化是有相当的科学理论和依据的。

人民币币值稳定背后有四个因素,央行外汇储备资产,持续不断的赚取外汇顺差的能力,央行在外汇市场的这种强势干预,央行的强力外汇管制。

如果将来再搞财政赤字的货币化,那央行资产里面就会充斥很多的国债,人民币的含金量就就会大打折扣,人民币对美元的汇率会迎来剧烈的贬值预期和贬值压力。

还会对市场的其他主体形成严重的挤压,一旦政府认为它可以无限量无成本的从央行获得融资,其它财政支出必然就会严重丧失纪律,如果央行被迫为赤字提供大规模的融资,就会导致货币长期超发,会造成严重的这种通货膨胀和资产价格泡沫。

因此财政赤字货币化机制一旦建立,就相当于变相的鼓励财政过度负债,不仅意味着政府部门的债务不需要偿还,造成政府占用大量的资源以后同时整个经济的生产率和潜在增长也会下降,因为财政的这个资源,财政的支出,会挤压其他这个市场部门的投资。

如果搞财政赤字货币化,也就是允许财政透支国家的信用、透支央行的信用,让央行去印钞,其实会使这个国债市场的定价机制,也就是国债市场趋于紊乱。

目前的政府的公开招标发行债券,它需要参考二级市场的交易价格,国债二级市场有众多的这个投资者去参与,整体来讲它还具备一个价格发现的功能,也能有效地约束政府的发债行为。

目前国债和地方债务政府债券,市场的认购主体主要是商业银行,也就是这些债券大部分是在商业银行手里。

2019年末的政府Z债券就包括了国债、地方政府一般债和专项债一共是37.2万亿元,银行持有81%占银行资产余额的13.9%。

可以看出来商业银行在二级市场买入政府债券,央行会通过降准参与,然后去与财政去协调,但是买进数量和价格还是以货币政策目标为准,而且国二级市场的收益率曲线,会形成这个金融市场的无风险收益率的基准,引导着这个金融市场价格的形成。

但如果你要贸然的施行财政赤字的货币化就会对这个债券市场形成巨大的冲击,紊乱债券市场的发行机制。

 MEANING 3  为什么美国可以无限量qe

最后我就再解释一点疑问,就是有为什么说美国可以这个无限量的qe而中国的央行直接下场,如果是买国债的话就中国就不行。

这一方面是货币的地位不同,美元是毕竟是世界的储备货币,全球央行资产的60%都是美元资产,尤其是美国国债,美联储其实是全球央行的央行。

另一方面美国的qe它也是在二级市场买入国债,就是向市场注入美元,他买的是存量的国债,不是我们这里面说的财政赤字货币化,我们的财政赤字货币化是指央行在一级市场,就是说财政需要多少钱,央行就得买多少国债,指的是这个。

一级市场的购买这种依据上的购买就是央行无限量的货币供应,只要财政要Y行就得买。

最后想说,财政赤字的货币化它必然会成为两会讨论的一个焦点问题,中国的财政纪律可以是说又一次站在了悬崖边上,是走向无边的深渊还是忍受痛苦进行真正的体制机制改革,可以说中国已经被逼到了悬崖边上。

40年的时间沧海桑田同时又转瞬即逝,再回首老路已是无路,认清真相接受现实才能再出发。

(摘自微信公众号:每日财经锐眼)



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